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  • 股东知情权的价值与功能

    李建伟 已阅708次

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    明确股东知情权的价值与功能,有助于立法统筹安排其各个组成部分的内容,协调各个组成部分的制度功能。阐释股东知情权的价值,需要解释信息在有法律保障和无法律保障的制度环境下如何发挥作用。对此,法学研究的注意力集中在证券法上的强制信息披露制度。然而,强制信息披露只是股东知情权的一个方面,股东知情权制度不仅要回答政府在信息监管中扮演什么角色,更要回答股东知情权作为一项私权利能够对管理层形成的制约机制问题。下文集中探讨在没有法律保障的前提下信息缺失会带来什么样的后果.以及法律能够提供怎样的制约机制。

    1.信息不对称理论及其提出的问题

    信息不对称理论很好地解释了非对称信息所导致的市场失灵问题。作为导致市场失灵(market failure)的诸多原因之一,非对称信息所导致的均衡结果对社会来讲是一种无效率的状态。与我们讨论的主题有关的,非对称信息主要导致两个问题。逆向选择(adverse selection)。根据市场“柠檬效应”即“劣币驱逐良币理论”,如不存在强制信息披露机制,由于无法知晓其欲购买的公司股票优劣,投资者只愿意支付市场平均价格,优质证券将以低于在信息免费的情况下它们本应获得的价格出售,这样对绩优企业的投资将少之又少,相反,劣质证券将吸引过多的投资。如此恶性循环,“垃圾股”终将充斥证券市场,反过来没有一家公司能够收回发行优质证券的成本。(2)委托一代理问题(principal-agent problem)。在现代公司“两权”分离的背景下,由于存在监视成本,股东(委托人)无法时刻监视经理(代理人),由于二者的信息不对称,在激励不相容的情况下,经理会倾向于偷懒、不负责任和以种种手段从公司攫取财富。此即代理成本( agency costs)问题。代理成本的危害是双重的:损害了股东的利益,使企业不能达到最大化效益:也使整个社会没有达到最优化的资源配置。代理成本显然不能完全避免,但在一定程度上可以减轻。由于外部市场能够对高管层形成一定的激励与制约效应,这引发了究竟需不需要法律干预的讨论。

    2.法律的应对

    信息不对称理论所提出的逆向选择问题与委托代理问题,一直受到质疑。对逆向选择问题的主要质疑是,公司发行证券有自愿披露信息的愿望——把拥有的良好业绩的信息公布于众,因为投资者的推理是,如果公司能为自己脸上贴金,那它将会做的,沉默本身就是坏消息。还有,公司会聘请专业会计人员查验账簿并验证披露信息的准确性,以及通过投资银行发售证券,后者巨大的声誉利益促使其尽到审查义务。而且,有经验的投资者通过自己的调查对股票价值的判断信息也会为其他投资者所分享。对代理成本问题的质疑是,诸如资本市场、产品市场、经理市场、购并市场等外部市场能够对管理层施加足够的压力,传导激励与制约机制,通过市场自发的调节能够解决市场失灵的问题,因而不主张法律的过多干预。

    美国经济学家施莱弗关于49个国家的证券发行强制信息披露、责任标准和公共执法的实证研究表明,广泛的信息披露要求和便利投资者请求损害赔偿的责任标准,与证券市场的发达程度密切相关。施莱弗进而肯定了证券法的作用:公共执法对证券市场发展只起有限的作用,证券法却可以便利私人缔约、降低私人诉讼的成本和不确定性,从而有益于市场的发展。施氏的研究限于证券法,没有涉及公司法在保证公司信息公开方面的作用,但带来的一个有益启示是,法律的作用在于建立一套标准,使人们能够尽可能地减少缔约成本和获得救济成本。概言之,证券法的作用就是:充分的信息公开:制定一整套标准化的程序。以美国的蓝天法(Blue·Sky Act)为例。该法的支柱由公认的两个制度构成:虚假陈述的民事责任即反欺诈规则;强制信息披露制度。反欺诈规则的作用在于有效降低证券市场的交易成本,使劣质公司若试图通过虚假信息披露来模仿优质公司就必须面临高昂的成本。然而仅有反欺诈规则还不够,因为如仅有反欺诈规则,公司大可沉默不语,这对股东相当不利,他们无法得到公司的持续信息披露。站在公共利益的角度考虑,如仅有反欺诈规则,那么市场提供的证券信息将少之又少。因为证券市场的信息具有“公共产品”的性质,一家公司披露的信息可能被其他公司无偿利用,从而间接地有益于其他公司的投资者。解决公共产品搭便车问题的途径之一就是由法律干预公共产品的供给。在证券市场上,这一任务由强制信息披露制度完成。法律将公司应当披露什么信息、何时披露信息、怎样披露信息、违反披露义务时的责任等问题标准化,一方面减少单个公司提供信息的成本(统一的披露文件格式),另一方面保证每个公司都提供信息以避免被“搭便车”。

    如果说证券法上的强制信息披露主要解决了逆向选择问题,那么公司法在信息公开方面的作用主要在于解决委托一代理问题。尽管外部市场机制可以有效抑制代理成本,但无法回避的是,当整个市场机制失灵时,法律是必不可少的。有学者指出,公司法能够提供一套可供选择的标准法律规则,便利内外部监督机制的建立。因为每个公司单独制定章程耗费巨大,公司法的作用首先在于建构一个普适性的公司治理框架,每个公司可以直接将这一套框架适用于其规章制度,内化为公司机构的行为规范。这一过程可称为“法律的渗透性作用”。公司法的作用还体现在,如果公司法提供的一整套规范模式不为公司自觉执行,相关权利主体可以寻求公司法上的救济。对于公司内部信息不对称所导致的代理人机会主义行为,公司法首先设计一套促使内部人尽可能对股东公开信息的行为规范,其次给寻求信息受阻的股东提供救济,这正是股东查阅权和质询权的存在理由。

    摘自:《股东知情权研究:理论体系与裁判经验》P003-007页,法律出版社2018年6月出版。内容简介:研判股东知情权制度规则之妥适性,抑或理解《公司法》《公司法解释(四)》数条款的立法意旨,依赖对公司法的两个基本认知,以及一个司法政策的立场。认知一,是知情权的固有权本性,基于公司自治意思可予以限制但不容忍实质性剥夺;认知二,是公司法关于为避免产生严重的不公平后果或为满足社会要求而对私法自治予以限制的规范。司法政策的立场,则是公司组织法上对股东、公司自治的恰当尊重与利益平衡的理念,知情权及类似属性的诸股东权之享有、行使与救济,公司立法、司法的政策导向上需坚守股东利益至上的立场,对封闭公司少数股东的倾斜保护尤为关键。以上认识,得益于股东知情权理论的体系化研究,更源自一线的司法裁判经验。

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